融券通中金：降恒安国际目标价至25.5港元维持“中性”评级

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　　中金发布研报称融券通，考虑到市场竞争仍较激烈且公司需要新品投放，下调恒安国际（01044）2025年净利润26%到22.9亿元，新引入2026年利润24.12亿元。维持中性评级，考虑盈利预测调整及H股消费板块估值有所提高，该行下调目标价15%到25.5港币，当前股价对应25/26年11.0/10.3倍P/E，目标价较当前股价有9.7%的上行空间，目标价对应25/26年约12/11.3倍P/E。

　　中金主要观点如下：

　　该行预计1H25可比净利润同比下降单位数融券通，符合市场预期

　　该行预计公司1H25收入同比略有下滑，可比净利润（剔除汇兑损益）同比下降单位数，符合市场预期。

　　该行预计1H25收入同比有所下滑融券通，其中1H25纸巾业务收入同比有所企稳，卫生巾业务收入同比承压

　　其中（1）纸巾：该行预计纸巾收入或有单个位数增长，主要是销售量贡献，高端产品及渠道扩张表现较好，同时湿纸巾亦有良好表现。二季度行业竞争仍激烈，该行预计公司对纸巾业务仍需要投入较大的促销力度。（2）卫生巾：受到315影响卫生巾行业整体均受到较大冲击，该行预估公司1H25卫生巾收入或有低双位数的下滑。行业竞争方面国内品牌促销力度增加，该行预估公司1H25促销力度较为可控。（3）纸尿裤：该行预计1H25纸尿裤业务同比或有单个位数下滑，其中成人纸尿裤因有人口红利有所增长，婴儿纸尿裤中的中端品牌安儿乐促销力度有增加导致收入同比下降。

　　该行预计1H25纸浆价格仍处低位，成本端压力可控，由于竞争仍较激烈费用率略有提高

　　目前木浆供给充裕，木浆价格处于低位且暂无加价的条件，该行预估公司1H25成本端压力偏低。分品类，该行预估1H25纸巾业务毛利率或同比回正，卫生巾业务毛利率亦处于较高的水平（主因成本端利好、生产规模效应及1H25公司对卫生巾业务促销力度可控），纸尿裤业务毛利率或保持平稳。费用率端：市场竞争环境仍较激烈，该行预计公司整体费用投放金额仍有增加，即费用率略有上升。综合看，该行预计公司1H25可比净利润（剔除汇兑损益）或同比下滑单位数。下半年公司的收入情况有望有所改善，仍需观察市场竞争及卫生巾行业的变化。该行预计下半年纸巾、湿巾及纸尿裤业务收入情况有望进一步改善，卫生巾业务由于行业整体受冲击较大，该行预计下半年仍需观察。公司亦将持续推进产品高端化及渠道多元化以驱动收入持续增长。

　　风险提示：行业竞争加剧，卫生巾行业整体需求疲软，市场促销大幅增加。